Zmienność implikowana (IV – implied volatility) jest jednym z najważniejszych zagadnień, jakie musimy mieć na względzie przy stosowaniu strategii iron condor. Mimo, że wpis ten zamyka cykl poświęcony IC, jest on prawie najważniejszy i z pewnością nie można go pominąć. Kluczowe jest tutaj oddziaływanie zmienności na premie opcyjne, które otrzymujemy za wystawiane spready oraz związane z tym podwyższone ryzyko poniesienia straty. To właśnie relacja między premią a ryzykiem jest podstawą zyskowności tej strategii, a inaczej kształtuje się ona przy wysokim i niskim IV.
Nie będę w tym artykule pisał, czym dokładnie jest zmienność implikowana. Jest to dość obszerne zagadnienie, więc tylko odeślę moich czytelników do odpowiedniego tekstu na ten temat, a sam odniosę się do niej w zakresie niezbędnym dla naszej strategii. Wiedząc, że IV odpowiada krótkoterminowym oczekiwaniom inwestorów co do przyszłej zmienności instrumentu bazowego, wnosimy że im wyższa zmienność tym w szerszym zakresie może poruszać się indeks do czasu wygaśnięcia opcji. Widzimy to w cenach poszczególnych opcji, które są droższe.
Zmienność implikowana a iron condor
Iron condor jest strategią polegającą na sprzedawaniu premii opcyjnej, a de facto na sprzedawaniu wartości czasowej, która jest w dużym stopniu uzależniona od zmienności implikowanej. Zmienność ta przyjmuje na przestrzeni czasu wyższe lub niższe poziomy. Ma więc swoje historyczne maksima, jak również minimalne poziomy. Porusza się więc w pewnym zakresie. Tym, co jest niezmiernie ważne dla inwestora jest możliwość określenia, czy aktualnie zmienność implikowana jest wysoka czy niska. W tym przypadku występuje podobieństwo z rynkiem akcji i kontraktów – sprzedawaj zmienność, kiedy jest wysoka, a kupuj zmienność, kiedy jest niska. Szersze rozwinięcie tego zagadnienia znajdziecie w tym miejscu.
Ale skoro iron condor składa się z równej ilości opcji kupowanych i wystawianych, ogólny wzrost premii opcyjnych nie powinien mieć na strategię większego wpływu. Okazuje się jednak, że w czasie wysokiej zmienności relacja ta zmienia się na korzyść graczy stosujących IC – za wystawiane spready otrzymujemy wyższą premię opcyjną. W rezultacie poprawia się nasza relacja zysku do straty.
Możemy tę przewagę wykorzystać również w inny sposób. Otrzymywanie wyższej premii sprawia, że możemy szerzej rozsunąć nasze spready, zyskując w ten sposób większy obszar bezpieczeństwa. Dzięki temu powinien poprawić się nasz stosunek występujących zysków do strat.
Wydawać by się mogło, że takie właśnie podejście nie ma sensu. Dlaczego? Skoro rynek opcji jest rynkiem bardzo efektywnie wycenianym, nie powinna występować taka naturalna przewaga wywodząca się, wydawać by się mogło, z niczego. Podwyższonej zmienności implikowanej powinno towarzyszyć faktycznie podwyższone ryzyko, przez co wycena powinna wrócić do równowagi. Czy tak jest w rzeczywistości?
Żeby to zweryfikować, trzeba przyjrzeć się dokładnie zachowaniom zmienności implikowanej. Jako przykład weźmiemy indeks VIX, który obrazuje poziomy zmienności implikowanej występujące na opcjach na indeks SP500.
Analizując przebieg tego indeksu widzimy, że zmienność posiada pewne cechy charakterystyczne. Po pierwsze, ma tendencję do spadania w okresie wzrostów instrumentu bazowego, a silnie rośnie w chwili spadków. Może to być odzwierciedleniem nastrojów panujących wśród inwestorów, którzy dużo silniej reagują na spadki niż na wzrosty. Dlatego też VIX nazywany jest indeksem strachu.
Druga rzecz to sam sposób, w jaki wykres się przemieszcza. Jego wzrosty są najczęściej silne i szybkie, podczas gdy powrót do niskich poziomów odbywa się znacznie wolniej. Są to więc pewnego rodzaju wybuchy zmienności. Również to zachowanie można utożsamić z emocjami inwestorów, którzy bardzo szybko niepokoją się sytuacją rynkową, a później trochę czasu im zajmuje ochłonięcie i powrót do spokojnego inwestowania. Przypominam, że zmienność implikowana to właśnie oczekiwania inwestorów co do zmienności instrumentu bazowego. Tak więc nie można tutaj zaplanować pewnych wydarzeń. Interwencje zbrojne, gwałtowne zmiany w polityce monetarnej (QE), czy też zamachy nie są wydarzeniami, na które inwestorzy są przygotowani. One wybuchają nagle, najczęściej zaskakując rynki finansowe w sposób negatywny, co z kolei przekłada się na wzrost zmienności.
I trzecia rzecz, którą można wyczytać z wykresu na temat IV to fakt, że ma on tendencję do ciążenia ku dołowi. Zakładając, że w przeciągu ostatnich 52 tygodni rozpiętość zmienności wyniosła od 15 do 45%, oznacza to, że połowa tego zakresu to 30%. W ten właśnie sposób konstruowany jest chociażby IV rank, bardzo popularne narzędzie wśród inwestorów opcyjnych. Zupełnie inaczej jednak będzie się kształtowała aktualna zmienność implikowana względem przeszłej, jeśli dołożymy czynnik ważenia czasem. Okazuje się wtedy, że średnia wartość zmienności to np. 25%, a wybicia w górę na poziomy w okolicach 40% to pojedyncze wypadki w sytuacji gwałtownych zmian rynkowych.
Poczynienie tych uwag na temat zmienności implikowanej jest o tyle ważne, że jako inwestorzy musimy znać swoją przewagę. Musimy wiedzieć, kiedy jest czas na sprzedawanie zmienności, a kiedy na strategie korzystające z jej niskiego poziomu. Okazuje się wtedy, że sprzedawanie wysokiej zmienności przyjmuje postać stosunkowo rzadkich przypadków i jeśli chcemy z nich skorzystać, musimy nieustannie trzymać rękę na rynkowym pulsie. Dobrą okazją do sprzedawania zmienności na warszawskim parkiecie była ostatnio połowa października i przedłużająca się korekta na indeksach, która zaniepokoiła inwestorów.
Zmienność implikowana kontra zmienność historyczna
Czas teraz na najważniejszą część tego wpisu i jednocześnie najważniejszą rzecz przy wystawianiu iron condora (klikamy wszystkie linki). Przypomnijmy, że zmienność historyczna to zmienność instrumentu bazowego w czasie i jest ona w pełni znana, bowiem odzwierciedla przeszłość, a zmienność implikowana to oczekiwania inwestorów co do nieznanej, zakładanej zmienności w przyszłości. A zatem obie te zmienności są nieco inne, różnią się od siebie. Pierwsza związana jest z instrumentem bazowym, a druga z opcjami i wzorem na ich wycenę.
I teraz zastanówmy się. Wystawiamy strategię iron condora według cen opcji, a więc według aktualnych w chwili dokonywania transakcji poziomów zmienności implikowanej. A gdy już jesteśmy na rynku, w zdecydowanej większości przypadków, nasze ryzyko nie wynika już ze zmienności implikowanej, ale ze zmienności historycznej. Od tej chwili interesuje nas głównie to, co zrobi instrument bazowy. Wyjątki od tej zasady mogą wynikać z wymogów depozytowych (wyższa zmienność – wymagany większy depozyt i rosnące ryzyko margin call) oraz ewentualnie z możliwości odsprzedania (zamknięcia) strategii iron condor po lepszych cenach.
I pojawia się tutaj najważniejsze dla nas pytanie: jak kształtuje się relacja między zmiennością implikowaną (rządzącą wysokością otrzymywanych premii) a zmiennością historyczną (rządzącą ryzykiem na jakie się narażamy handlując iron condorem). Odpowiedź na to pytanie jest dla nas kluczowa. Jeśli bowiem stwierdzimy, że IV jest dużo wyższa niż HV (historical volatility) jest to dla nas okazja do sprzedawania premii opcyjnej. I odwrotnie, bardzo niska IV w stosunku do HV oznacza, że możemy tanio kupić opcje dając sobie szansę na zarobienie dzięki ruchowi instrumentu bazowego. Dan Passarelli, znany amerykański bloger opcyjny, sugeruje nawet przeprowadzenie analizy pod trzema kątami.
Niestety na polskim rynku nie prowadzimy jeszcze pomiarów zmienności implikowanej w sposób zorganizowany. Giełda tłumaczy to ciągle zbyt małymi obrotami na opcjach, co uniemożliwia rzetelne skonstruowanie indeksu strachu, dającego możliwość zapisania przeszłych poziomów zmienności implikowanej i odniesienia ich do zmienności zrealizowanej, czyli historycznej. Oprzemy się więc na danych amerykańskich.
Bazując na wykresie zestawiającym IV oraz HV za ostatnie miesiące można dostrzec, że obie krzywe często się przecinają. Jednak, co charakterystyczne, szczyty na zmienności implikowanej wypadają zazwyczaj zdecydowanie wyżej niż szczyty na zmienności historycznej. Oznacza to, że sprzedawanie premii opcyjnej w okresie wysokiej zmienności jest dla inwestorów korzystne, bowiem otrzymują premię nieproporcjonalnie wysoką do ryzyka, które podejmują. Również John Summa podkreśla, że analizę zmienności należy prowadzić kompleksowo, dzięki czemu uda nam się wychwycić momenty nieproporcjonalnie tanich lub drogich opcji, co z kolei zdecydowanie zwiększy nasze szanse na osiągnięcie sukcesu.
Nie wchodząc już w bardziej szczegółowe studia na temat zmienności (jak chociażby zmienność ze zmienności lub systemy inwestycyjne oparte na zmienności), trzeba powiedzieć, że aktualny poziom zmienności jest jednym z kluczowych czynników warunkujących sukces inwestorów korzystających ze strategii iron condora. Chyba nikt by nie chciał sprzedawać premii opcyjnej wtedy, kiedy poziomy zmienności implikowanej są na historycznych minimach i grubo poniżej zmienności historycznej notowanej w ostatnich dniach. Byłoby to jak start do wyścigu z piaskiem w baku. Znaczenie zmienności dla skuteczności podobnej strategii, short strangle, możecie zobaczyć w nagraniu poniżej:
Zmienność implikowana na GPW
Skoro już wiemy, dlaczego pomiar zmienności implikowanej jest tak ważny, należy się na koniec zastanowić, jak można wdrożyć tę strategię na naszej GPW. Ze zmiennością historyczną raczej nie ma problemu. Możemy skorzystać z dostępnych narzędzi, jak chociażby serwis YourOptions.pl lub samodzielnie policzyć wszystko w excelu i wrzucić na wykres. Problem pojawia się ze zmiennością implikowaną. Oczywiście dane na temat tej zmienności są dostępne, ale czym innym są dane po sesji, czym innym poziomy liczone dla poszczególnych opcji, a czymś zupełnie innym syntetyczny wykres obrazujący krótkoterminową zmienność implikowaną dla opcji na dany instrument bazowy. Jak już pisałem, na razie giełda nie zamierza wprowadzać takiego indeksu ze względu na małe obroty, dlatego też inwestorzy muszą we własnym zakresie próbować mierzyć aktualny poziom IV względem poziomów historycznych. Biorąc pod uwagę potencjalne korzyści i ryzyka, sądzę że warto.
Dla potwierdzenia tego, o czym powyżej przeczytaliście, załączam nagranie z ostatnich dni, prezentujące właśnie konsekwencje złego doboru strategii do aktualnego poziomu zmienności. Spółka przesunęła się o ok. 14%, ale kupiona strategia straddle przyniosła straty, ponieważ została kupiona przy bardzo wysokim poziomie zmienności. Jak wspomniałem, zmienność powinna być filtrem dla strategii, które w danych warunkach rynkowych stosujemy.
Podsumowanie
Jest to już ostatni wpis dotyczący strategii iron condor. Wielu osobom z pewnością już on się trochę dłużył, ale sądzę, że takie dokładne omówienie całego zagadnienia było wskazane dla pokazania, jak wiele rzeczy trzeba mieć na uwadze handlując opcjami. Z drugiej strony mam nadzieję, że udało mi się pokazać poszczególne etapy zarządzania taką strategią, jej planowania i wykonywania, gdyż są to kwestie możliwe dla opanowania przez przeciętnego inwestora.
Gdybyście mieli jakieś pytania lub sugestie, zachęcam do korzystania z systemu komentarzy. A gdybyście chcieli komuś polecić artykuły, które piszę, będę Wam za to serdecznie wdzięczny. Zapewne wdzięczna będzie również sama Giełda Papierów Wartościowych, ponieważ jej (chyba) jedynym pomysłem na rozkręcenie rynku opcji jest edukowanie inwestorów. Czyli coś, czym się właśnie zajmuję 🙂
Dodaj komentarz