Wystawianie tanich opcji znajdujących się daleko OTM może się niektórym wydawać dość atrakcyjną strategią inwestycyjną. Odległe ceny wykonania miałyby teoretycznie pozostawić szeroki margines bezpieczeństwa, umożliwiający spokojne otwieranie kolejnych pozycji z miesiąca na miesiąc. Niestety w polskich realiach taka strategia raczej się nie przyjmie.
Rozpocznijmy od przejrzenia się założeniom takiego systemu inwestycyjnego. Opiera się on na otrzymywaniu regularnej premii opcyjnej, spływającej z wystawianych opcji. Wystawiamy calle i puty, ale na tyle odległe, aby zminimalizować ryzyko, że rynek zagrozi naszym pozycjom. Teoretycznie może być to bardzo atrakcyjny model zarabiania na giełdzie – gra przeciwko bardzo mało prawdopodobnemu scenariuszowi rynkowemu.
Być może niektórzy chcieliby porównać to do inwestowania pasywnego, gdzie niemal nie ma ryzyka, a otrzymuje się w miarę stały i pewny dochód. Sprawdźmy zatem, jak taka strategia może wyglądać.
Wystawianie tanich opcji – założenia
Załóżmy, że naszym celem jest wystawianie opcji z niskimi deltami, ok. 0,05 i niżej. Posiadamy w portfelu 10 000 zł i oczekujemy stopy zwrotu na poziomie 5-10% rocznie. W chwili, gdy piszę ten tekst, indeks wynosi 1785 pkt, a do wyboru mamy:
- wrześniowe put 1650 z cenami 1,50/2,50 (delta 0,044)
- wrześniowe call 1950 z cenami 0,62/1,10 (delta 0,045)
- październikowe put 1550 z cenami 1,43/2,49 (delta 0,034)
- październikowe call 2000 z cenami 1,18/2,36 (delta 0,052)
Opcje wrześniowe mają do wygaśnięcia ok. miesiąca, z kolei opcje październikowe dwa miesiące. Różnicę widzimy głównie w cenach wykonania opcji, które w przypadku opcji październikowych są bardziej oddalone od obecnego poziomu indeksu.
Załóżmy, że będziemy wystawiali wrześniowe opcje put. Posiadając 10 000 zł kapitału, rozważymy dwa cele inwestycyjne: 5% rocznie oraz 10% rocznie.
Aby zarobić w pierwszym roku 500 zł, musimy uzyskiwać premię nieco większą niż 40 zł miesięcznie. Oznacza to dla nas konieczność wystawienia trzech opcji put 1650 lub aż 7 opcji call 1950. Z kolei zarobienie 1000 zł rocznie, wymaga od nas uzyskania ok. 83 zł miesięcznie, czyli wystawienia 6 opcji put 1650 lub 14 opcji call 1950.
Dlaczego to się nie opłaca
Już na pierwszy rzut oka widzicie różnicę pomiędzy opcjami call i put. Opcja call jest zdecydowanie tańsza, bo tak układa się zmienność implikowana oraz oczekiwania rynku co do zachowania instrumentu bazowego. Ale pewnym niedostrzegalnym czynnikiem, który mocno uderza w takie zastosowanie strategii są depozyty zabezpieczające.
W dniu dzisiejszym depozyt od wystawienia siedmiu wrześniowych opcji call 1950 wynosi ok. 5500 zł, czyli przeszło połowę naszego kapitału. Decydując się na otwarcie takiej pozycji, ryzykujemy że pierwszy szybszy ruch indeksu spowoduje u nas wezwanie do uzupełnienia depozytu zabezpieczającego. Nawet nie będziemy mogli poczuć rynkowego ryzyka, a już depozyt załatwi sprawę. Nie ma więc w podobnej sytuacji mowy o wystawianiu opcji w podwójnej ilości, z nastawieniem na 10% rocznie, gdyż posiadany kapitał na to nie pozwala.
Przykład ten pokazuje, że wystawianie odległych opcji, posiadających delty poniżej 0,05, nie jest optymalnym rozwiązaniem. A trzeba pamiętać, że mogą pojawiać się na rynku sytuacje, w których chcielibyśmy mieć otwarte pozycje nie tylko na jednej, ale na dwóch miesięcznych seriach równocześnie.
Tłustsze opcje są lepsze
Sprawdźmy teraz uzyskanie ekwiwalentu w premii opcyjnej, ale z wykorzystaniem nieco droższych opcji, posiadających wyższe delty. Wystawimy zaledwie jedną wrześniową opcję put 1700. Posiada ona deltę 0,099, czyli bardzo zbliżoną do 0,10, a jednocześnie oferuje premię w wysokości 4,69 pkt, czyli wprost zaspokajającą nasze zapotrzebowanie na miesięczne zyski. W tej sytuacji wymagany depozyt to zaledwie ok. 950 zł, czyli wielokrotnie mniej niż w poprzednio omawianym przypadku. Dzięki temu posiadamy pewność, że depozyt raczej nie stanie nam na przeszkodzie dla optymalnego zarządzania tą pozycją. Do liczenia depozytów wykorzystuję kalkulator SPAN dostępny na stronie KDPW.
Trzeba oczywiście pamiętać, że wystawianie bliższych opcji oznacza wyższe ryzyko rynkowe, którym trzeba zarządzać. Ale to już jest temat na oddzielny tekst.
Spready cenowe – wróg inwestora
Zauważyliście pewnie, jak wielkie są różnice pomiędzy ofertami kupna i sprzedaży dla przytoczonych powyżej opcji. W przypadku październikowej opcji call 2000 jest to spread 1,18/2,36, a zatem kupując tę opcję zapłacimy dwukrotnie więcej niż otrzymalibyśmy, gdybyśmy chcieli ją sprzedać. Zakładając, na podstawie powyższego, że teoretyczna wartość takiej opcji to 1,77 pkt, czyli wartość dokładnie po środku spreadu, oznaczałoby to, że wystawiając taką opcję otrzymujemy zaledwie 66% jej wartości teoretycznej. Wyobrażacie sobie koszty transakcyjne na innym rynku, które zjadałyby 1/3 wartości pozycji?
Opcje posiadające wyższe premie, a zatem znajdujące się bliżej aktualnej ceny instrumentu bazowego, oferują lepsze warunki transakcyjne. Przywołajmy przykład wrześniowej put 1700, wykorzystanej w poprzednim akapicie. W chwili, kiedy zrobiłem zrzut z tabeli notowań, jej spread wynosił 4,69/5,35 pkt. Na tej podstawie łatwo wyliczyć, że wystawiając opcję otrzymuje się nie 66%, ale 93% jej teoretycznej wartości.
Przykłady te pokazują, że wystawianie dalekich opcji jest skrajnie nieopłacalne z punktu widzenia ponoszonych kosztów. A to z kolei oznacza, że dla uzyskania założonej premii musimy wystawić więcej opcji, co podnosi nasze ryzyko i zwiększa szanse na wystąpienie ograniczeń ze strony depozytu zabezpieczającego.
Aktywne podejście do opcji
Bardzo pasywne podejście do tej strategii raczej się nie uda. Oczywiście są inne metody inwestycyjne, pozwalające na odrobinę bierności w oczekiwaniu na zyski, jak chociażby covered call, ale nią zająłem się w innym tekście.
Sam preferuję wystawianie opcji o nieco wyższej premii. Po pierwsze, zmniejszam w ten sposób ponoszone koszty transakcyjne, a po drugie, wyższa premia poprawia uzyskiwane wyniki. Co prawda niekiedy potrzebna jest ingerencja i pilniejsze przyglądanie się rynkowi, ale jest to bardzo rozsądny kompromis pomiędzy uzyskiwanymi wynikami, a potrzebnym nakładem pracy.
W miniony piątek wygasła seria sierpniowa opcji, a wczoraj zamknąłem wszystkie posiadane opcje wrześniowe. Sierpień skończył się dla strategii zyskiem rzędu 7,73%, a wrzesień zyskiem 8,76%. Tłuste premie dają o wiele szersze pole manewru. Jeśli chcecie zapoznać się bliżej z moją strategią inwestycyjną i poznać jej dotychczasowe wyniki, zrobicie to w Bazie wiedzy.
Ciekaw jestem, jakie jest Wasze zdanie na temat wystawiania opcji. Czy stosujecie takie podejście, czy jednak, podobnie jak ja, uważacie że ryzyka są niewspółmierne do korzyści?
Fajny artykuł. Opis strategii która nie działa (za darmo) oraz strategia która podobno działa (za 100 zł). Stopa zwrotu na poziomie 8% miesięcznie pozwala na podwajanie kapitału co 9 miesięcy. Nie wydaje się to możliwe bez ponoszenia gigantycznego ryzyka. Wydaje mi się, że pokazywanie stopy zwrotu 7,73%, 8,76% bez przedstawianej np. maksymalnej możliwej straty nie niesie wysokiej wartości dodanej dla czytelników.
Celna, choć złośliwa uwaga, panie Jandrzeju. Będzie pewnie jak zwykle – poszalejemy do pierwszego dużego ruchu na rynkach, a potem będzie blog o kuchni albo jodze 😉
Zwracam jednak uwagę, że autor nie obiecywał jednak takich stóp zwrotu – a jedynie podał wyniki za dwa miesiące. To tylko chciwość podpowiada obietnicę stałych zysków tego rzędu 😉
Przecież Pan Radosław jasno napisał, że „trzeba oczywiście pamiętać, że wystawianie bliższych opcji oznacza wyższe ryzyko rynkowe, którym trzeba zarządzać. Ale to już jest temat na oddzielny tekst”.
Poza tym… „stay small”.
Radek pisał mniej więcej jakie strategie najbardziej go „kręcą” – te oparte o wystawianie opcji + ew ich zabezpieczenie i rolowanie w zależności od sytuacji na rynku.
od maja do teraz Wig20 powyżej 1850 był właściwie tylko przez 3 dni, tyle samo poniżej 1700. Czyli zakres ruchu przez ostatnie 4 miesiące to 150 pkt. Z czego dość łatwo (właściwie chyba przez połowę czasu) było trafić w dość komfortowy przedział w okolicach połowy tego ruchu czyli 1750-1800.
W takich warunkach nietrudno zarobić wystawiając nawet strangle (ceny z dzisiaj przy Wig20=1780)
-1 C 1800 za 27,43
-1 P 1750 za 28,9
+1 C 1900 za 3,8
+1 P 1650 za 5,6
mamy ~55% szansy zarobić, przy czym
34% szansy zarobić max – ok 47pkt.
a tylko 22% szansy na max stratę czyli ~53 pkt.
Wygląda nie najgorzej.
Niestety z każdym tygodniem takiego nieruszania się rośnie ryzyko że jednak w końcu się ruszy.
A wtedy będzie trzeba np. kosztownie rolować i strategie przestana być takie proste i zyski niestety spadną znacznie.
Wtedy trzeba kombinować inaczej…
A na razie zyski są rzędu tych 8% 🙂
A teraz mała statystyka:
Wystawiając dziś (przy Wig20=1780) październikowe opcje put
1750 za 26,20 (delta 0,333) mamy:
66,7% szansy na osiągnięcie zysku, przy czym oczekiwany zysk wynosi 16,4 pkt
31,9% szansy na poniesienie straty, przy czym oczekiwana strata wynosi 25,4 pkt
~1,3% szansy że kurs WIG20 spadnie poniżej 1350 i strata będzie jeszcze większa ale to już olałem.
Generalnie oczekiwany zysk z tej transakcji to -8,9 pkt 🙁
1650 za 5,57 (delta 0,096) mamy:
90,4% szansy na osiągnięcie zysku, przy czym oczekiwany zysk wynosi 5,03 pkt
8,4% szansy na poniesienie straty, przy czym oczekiwana strata wynosi 5,13 pkt
~1,3% szansy że kurs WIG20 spadnie poniżej 1350 i strata będzie jeszcze większa ale to już olałem.
Generalnie oczekiwany zysk z tej transakcji to -0,1 pkt 🙁
Eliminując spread – ustawiając się po drugiej stronie rynku czyli nie biorąc tego co jest w koszyku a czekając aż ktoś od nas te opcje kupi – trochę się to poprawia – odpowiednio 6,3 pkt straty oraz 0,6 pkt zysku.
Czyli może i „tłustsze” opcje są lepsze, ale bardziej ryzykowne 🙂
Oczywiście jeśli o opcji się zapomni i pozostawi się do wygaśnięcia.
Tłustsze opcje są dobre z wielu względów. Oczywiście są bardziej ryzykowne, ale otrzymana premia pozwala na dokonywanie korekt i „płacenie” tą premią za korekty. Po drugie, koszt spreadu jest relatywnie mniejszy.
Ale w rzeczywistości tak właśnie powinno być, że wartość oczekiwana jest ujemna. Zakładając, że rynek dobrze wycenia opcje, samo wystawienie gołej opcji nie powinno dawać dodatniej wartości oczekiwanej. Dokładając do tego spread (znaczący na GPW), tym bardziej nie powinno.
Dlatego decyduje w tym wypadku rola inwestora. Jak wystawia te opcje, kiedy je wystawia oraz jak „czuje” rynek. Bezrefleksyjne wystawianie tych instrumentów nie generuje przewagi.
„(…) Ale w rzeczywistości tak właśnie powinno być, że wartość oczekiwana jest ujemna”
Dziwne, statystyka pokazuje dokładnie coś przeciwnego.
Średnia zmienność implikowana w długim terminie przekracza średnią zmienność historyczną, dlatego wystawca opcji ma statyczną przewagę na kupującym. I tak właśnie rynek powinien wyceniać opcje… inaczej nie byłoby wystawiających, których potencjalna strata jest przecież teoretycznie nieograniczona 🙂
Problemem jest że większość wystawiających nie doczeka długiego terminu, bo grają zbyt „grubo”, lub zbyt pasywnie zarządzają portfelem opcji.
Radek, myślę że jesteś po właściwej stronie rynku, ale nie rozumiesz swojej przewagi… zmartwię Cię, prawdopodobnie nie zarabiasz dlatego że czujesz rynek, ale dzięki statystyce… będziesz prawdopodobnie zarabiał do momentu kolejnego „Brexitu”, gdy rynek otworzy się luką -10%, ale zamknie dzień nie na -5% ale na -20% (a animator akurat weźmie sobie urlop).
Takie twierdzenie, o naturalnej przewadze wystawiającego nad kupującym, byłoby prawdziwe tylko wtedy, gdybyśmy bezkrytycznie przyjmowali to, co rynek nam przyniesie. Czyli byli gotowi raz na jakiś czas bardzo mocno umoczyć na parkiecie. A jednak większość wystawiających interweniuje poprzez rolowanie lub zabezpieczanie pozycji, zanim jeszcze opcja stanie się zagrożona (np. przy delcie 0,3). To sprawia, że w grę znów wchodzi bardziej technika gry niż czysta statystyka.
Po drugie, jak napisałem w tekście, wystawianie tanich opcji się nie opłaca. Czyli są one na tyle nieefektywnie wyceniane, że otrzymywana premia (po cenie bid) znajduje się kilkadziesiąt procent poniżej wartości teoretycznej opcji. I tu już pojawia nam się ujemna wartość oczekiwana.
Po trzecie, wystawiając dalekie opcje i czekając spokojnie do wygaśnięcia, ryzykujemy, że któregoś razu natrafimy na czarnego łabędzia, który wysadzi portfel w powietrze. A zatem albo gramy bardzo defensywnie, nie posiadając wartych uwagi zysków, albo gramy grubo, ale wtedy już musimy całością zarządzać.
Niestety na rynku mocno obarczonym kosztami transakcyjnymi, trudno jest opierać się na delikatnej przewadze, jaką może teoretycznie dawać wystawianie opcji.
Na blogu APP znalazł się ciekawy wpis na temat wystawiania opcji cal.
Warto by było opisać tą strategie.
Widziałem, ale autor nie zdradził za dużo szczegółów. Wystawianie calli to trudna sprawa, bo dają one relatywnie małą premię.
Mogę udzielić troszkę informacji odnośnie wystawiania opcji cal.
zapraszam do kontaktu i pozdrawiam
Właśnie zaczynam od opcji i dzięki temu będę oglądać ten blog
Bardzo ciekawe podejście do inwestowania!